自從1月份再度進(jìn)入下降通道以來，兩個(gè)多月內(nèi)，環(huán)渤海5500大卡動(dòng)力煤平均價(jià)格已經(jīng)累計(jì)下降93元~538元/噸，累計(jì)降幅達(dá)14.7%，而市場(chǎng)實(shí)際成交價(jià)要比指數(shù)更低，降幅也更大。近期市場(chǎng)出現(xiàn)一些有利因素，煤價(jià)也有望階段性企穩(wěn)，那么煤價(jià)企穩(wěn)后會(huì)不會(huì)再度反彈回升呢？本文回顧了近兩年國(guó)內(nèi)動(dòng)力煤價(jià)格走勢(shì)，并在此基礎(chǔ)上對(duì)當(dāng)前及今后影響煤炭市場(chǎng)的方方面面因素進(jìn)行綜合分析。

煤價(jià)反彈回升的歷史之鑒

2012年煤炭市場(chǎng)進(jìn)入熊市以來，環(huán)渤海動(dòng)力煤價(jià)格總共出現(xiàn)過三次快速下跌，第一次是2012年6~7月份，第二次是2013年7~9月份，第三次是今年1月份。

首先回顧一下2012年的煤價(jià)走勢(shì)。一方面，由于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，再加上水電出力大幅提升，2012年多數(shù)月份火電發(fā)電量和發(fā)電耗煤量同比呈下降態(tài)勢(shì)，動(dòng)力煤需求形勢(shì)不盡如人意。數(shù)據(jù)顯示，2012年4~9月份火電發(fā)電量均呈同比下降態(tài)勢(shì)，這期間重點(diǎn)電廠耗煤量也不同程度同比下降。另一方面，2012年上半年煤炭產(chǎn)量和進(jìn)口量持續(xù)保持較快增長(zhǎng)勢(shì)頭。當(dāng)年上半年，全國(guó)原煤產(chǎn)量同比增加近1.3億噸，增長(zhǎng)7.1%，煤炭進(jìn)口同比增加5558萬噸，增長(zhǎng)65.8%。需求下降，供應(yīng)增加，短期內(nèi)煤炭市場(chǎng)供求嚴(yán)重失衡。最終，由于煤炭需求增長(zhǎng)乏力，在6月上旬重點(diǎn)電廠煤炭庫(kù)存超過9300萬噸之后，電廠大幅減少了煤炭采購(gòu)。再加上前期國(guó)際煤價(jià)不斷走低，進(jìn)入6月份之后環(huán)渤海動(dòng)力煤價(jià)格快速下跌。六七月份9周時(shí)間環(huán)渤海動(dòng)力煤價(jià)格指數(shù)累計(jì)下跌148元，降幅接近20%。緊接著，環(huán)渤海煤價(jià)在2012年8月份經(jīng)歷了近一個(gè)月的平穩(wěn)運(yùn)行之后，九、十月份連續(xù)反彈回升。

雖然伴隨著前期煤價(jià)快速下跌，國(guó)內(nèi)煤炭產(chǎn)量和煤炭進(jìn)口量增長(zhǎng)均明顯放緩，且大秦鐵路(601006,股吧)秋季檢修也對(duì)煤市形成一定利好，但是，由于動(dòng)力煤需求增長(zhǎng)乏力，電廠煤炭庫(kù)存高企，煤炭市場(chǎng)供求形勢(shì)仍然較為寬松，煤價(jià)回升的基礎(chǔ)并未確立。九、十月份煤價(jià)之所以反彈回升，很大程度上是因?yàn)閮煞矫嬉蛩卦诙唐趦?nèi)影響了市場(chǎng)信心和和市場(chǎng)預(yù)期。一是國(guó)內(nèi)出臺(tái)的經(jīng)濟(jì)刺激政策。代表性事件是當(dāng)年9月5日國(guó)家發(fā)改委密集批復(fù)了25條軌道交通建設(shè)項(xiàng)目，資本市場(chǎng)和能源原材料市場(chǎng)均受到極大提振。二是市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)推出第三輪量化寬松（QE3）的預(yù)期。由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)推出QE3的預(yù)期不斷增強(qiáng)，國(guó)際市場(chǎng)以美元計(jì)價(jià)的大宗商品價(jià)格普遍回升。最終在9月14日，美聯(lián)儲(chǔ)宣布將每月購(gòu)買400億美元抵押貸款支持證券（MBS）和450億美元中長(zhǎng)期國(guó)債，合計(jì)850億美元的資產(chǎn)。

盡管我國(guó)政府出臺(tái)了刺激措施，但歸根結(jié)底經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩勢(shì)頭不可阻擋，煤炭實(shí)際需求增長(zhǎng)乏力，電廠煤炭庫(kù)存高企，煤價(jià)在反彈回升了2個(gè)月之后再度進(jìn)入了下行通道。

再來回顧一下2013年的煤價(jià)走勢(shì)。2013年總體來說，動(dòng)力煤需求形勢(shì)尚可，受水電出力下降和部分地區(qū)遭遇罕見高溫天氣等因素影響，7~10月份火電發(fā)電量同比增幅始終保持在10%以上。與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)原煤產(chǎn)量則多數(shù)時(shí)候呈同比下降態(tài)勢(shì)。只是持續(xù)增加的煤炭進(jìn)口和電廠去庫(kù)存在不斷地給國(guó)內(nèi)煤市施加壓力，打擊市場(chǎng)信心。最終，因澳元等商品貨幣貶值和國(guó)際市場(chǎng)煤炭需求疲軟，五六月份國(guó)際煤價(jià)大幅下跌，國(guó)內(nèi)煤價(jià)在6月中下旬之后跌幅擴(kuò)大，下跌過程一直持續(xù)到9月底。環(huán)渤海動(dòng)力煤價(jià)格指數(shù)一路下跌至530元，創(chuàng)下2008年1月份以來新低。

2013年國(guó)慶節(jié)之后，環(huán)渤海動(dòng)力煤價(jià)格快速反彈回升，并且升幅不斷擴(kuò)大，最終在10周時(shí)間里由531元上升至631元。對(duì)于此次煤價(jià)回升，8~10月份煤炭進(jìn)口連續(xù)小幅回落，大秦鐵路啟動(dòng)秋季檢修以及國(guó)內(nèi)煤炭產(chǎn)量壓縮等都是影響因素。但是，在煤炭市場(chǎng)連續(xù)兩年疲軟、國(guó)內(nèi)煤炭產(chǎn)能充足的情況下，單靠這些因素似乎不足以導(dǎo)致煤價(jià)出現(xiàn)連續(xù)大幅上漲。筆者將此輪煤價(jià)回升的主要?jiǎng)右驓w結(jié)為兩點(diǎn)：一是電廠集中補(bǔ)庫(kù)。去年七八月份，受高溫天氣影響，華東和華中電網(wǎng)范圍內(nèi)燃煤電廠發(fā)電耗煤量紛紛創(chuàng)下歷史新高，但由于當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)煤價(jià)仍處于下行階段，多數(shù)用戶并未加大補(bǔ)庫(kù)力度，這直接導(dǎo)致電廠煤炭庫(kù)存快速下滑。9月份之后，電廠補(bǔ)庫(kù)需求快速釋放。二是9月份以來國(guó)際煤價(jià)快速回升。神華帶頭提價(jià)很大程度上也是因?yàn)檫M(jìn)入9月份之后國(guó)際市場(chǎng)動(dòng)力煤價(jià)格出現(xiàn)了快速上漲。9月份之后，電廠集中增加采購(gòu)疊加國(guó)際煤價(jià)反彈，推動(dòng)了國(guó)內(nèi)煤價(jià)快速攀升。

部分利好急拉煤價(jià)頹勢(shì)

回顧完前兩年市場(chǎng)走勢(shì)之后，再來看今年年初以來的這輪煤價(jià)回調(diào)。截至3月12日，兩個(gè)多月時(shí)間環(huán)渤海5500大卡動(dòng)力煤平均價(jià)格已經(jīng)累計(jì)下跌93元達(dá)538元/噸，累計(jì)降幅達(dá)14.7%。此輪煤價(jià)回調(diào)的邏輯是這樣的：去年四季度煤價(jià)漲幅過大，市場(chǎng)再度出現(xiàn)泡沫；煤價(jià)快速上漲引發(fā)兩個(gè)結(jié)果，一是11月份之后國(guó)內(nèi)原煤產(chǎn)量和煤炭進(jìn)口量連續(xù)大幅增加，二是12月中下旬開始電廠等下游用煤企業(yè)減少了煤炭采購(gòu)；供給增加，采購(gòu)量減少，元旦前后國(guó)內(nèi)煤價(jià)高位回落；國(guó)內(nèi)煤價(jià)回落導(dǎo)致煤炭進(jìn)口風(fēng)險(xiǎn)增加，煤炭進(jìn)口量明顯減少；進(jìn)口量減少，直接導(dǎo)致國(guó)際煤價(jià)在1月份一改往年堅(jiān)挺慣例而開始回落；由于1、2月份恰逢春節(jié)前后，電煤消耗水平較低，在庫(kù)存并不算太低的情況下，電廠采購(gòu)積極性不高，國(guó)內(nèi)外煤價(jià)開始了輪番降價(jià)。另外，去年12月18日，美聯(lián)儲(chǔ)宣布自2014年1月份開始削減QE3規(guī)模，也給市場(chǎng)帶來了或多或少的利空影響。

3~4月份，受用煤企業(yè)短期補(bǔ)庫(kù)需求增加、煤炭進(jìn)口階段性回落、大秦鐵路例行檢修等多種因素影響，再加上前期煤價(jià)已經(jīng)經(jīng)歷了較大幅度下跌，環(huán)渤海動(dòng)力煤價(jià)格止跌企穩(wěn)的可能性大大提高。這時(shí)許多人不禁要問，煤價(jià)止跌企穩(wěn)后會(huì)反彈回升嗎？要回答這個(gè)問題，接下來需要對(duì)影響煤市的方方面面因素進(jìn)行分析。

煤價(jià)后期缺乏強(qiáng)力支撐

宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)。今年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩壓力仍然很大，已經(jīng)公布的前兩個(gè)月數(shù)據(jù)也從不同側(cè)面反映了這一點(diǎn)。1~2月匯豐制造業(yè)PMI終值分別為49.5%和48.5%，均處于榮枯分界線以下，顯示經(jīng)濟(jì)處于收縮狀態(tài)；1~2月，我國(guó)進(jìn)出口總值同比增長(zhǎng)3.8%，其中進(jìn)口總值增長(zhǎng)10%，出口總值下降1.6%，這在一定程度上顯示了今年我國(guó)嚴(yán)峻的外貿(mào)形勢(shì)；1~2月，全國(guó)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)17.9%，較上年回落3.3個(gè)百分點(diǎn)，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)增加值同比增長(zhǎng)8.6%，較上年同期回落1.3個(gè)百分點(diǎn)。宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，電力、鋼材、水泥等主要耗煤產(chǎn)品需求勢(shì)必均將受到一定影響，最終給煤炭市場(chǎng)帶來下行壓力。

相關(guān)政策措施。2012年9月份開始煤價(jià)之所以反彈回升，主要原因之一是有關(guān)部門批復(fù)了大量軌道交通建設(shè)項(xiàng)目。面對(duì)目前的經(jīng)濟(jì)放緩，雖然中央政府還可能推出一些經(jīng)濟(jì)刺激措施，但在多數(shù)高耗能行業(yè)產(chǎn)能過剩壓力較大、淘汰落后產(chǎn)能任務(wù)較重、大氣污染越來越受到廣泛重視，以及地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越來越大的背景下，估計(jì)很難再走大量依靠基建來拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的路子。因此，從政府調(diào)控來看，除了直接給予煤炭企業(yè)部分政策支持之外，很難再出臺(tái)類似的刺激煤炭需求那樣的政策措施。

動(dòng)力煤需求形勢(shì)。2013年動(dòng)力煤需求形勢(shì)尚可，全年火電發(fā)電量同比增長(zhǎng)6.9%，但絕大部分增量發(fā)生在下半年。其原因除了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有所回升之外，夏季多數(shù)省區(qū)遭遇罕見高溫，以及7~10月份水電出力同比連續(xù)下降功不可沒。2013年，全國(guó)新增水電裝機(jī)容量2993萬千瓦，水電裝機(jī)總?cè)萘吭鲩L(zhǎng)12%。如果今年水電來水正常，水電發(fā)電量可能再度出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。今年前兩個(gè)月水電發(fā)電量同比增長(zhǎng)9.2%，超過發(fā)電量增速3.7個(gè)百分點(diǎn)，已經(jīng)多少反映了這一點(diǎn)。

電廠煤炭庫(kù)存。電廠煤炭庫(kù)存以及由補(bǔ)庫(kù)引發(fā)的采購(gòu)需求是影響煤價(jià)走勢(shì)的關(guān)鍵因素。2012年以來，煤價(jià)之所以持續(xù)走弱，電廠始終較高的煤炭庫(kù)存發(fā)揮了重要作用；2013年四季度煤價(jià)快速反彈回升，很大程度上源于電廠的集中補(bǔ)庫(kù)需求。雖然2月份以來重點(diǎn)電廠煤炭庫(kù)存出現(xiàn)了明顯下滑，從而引發(fā)了一定的補(bǔ)庫(kù)需求，但是，截至2月末，全國(guó)重點(diǎn)電廠電煤庫(kù)存總量仍然高達(dá)7185萬噸，較去年8月末的低點(diǎn)高出835萬噸，平均可用20天，較去年8月末高出5天，電廠庫(kù)存水平整體并不算低。3月份隨著氣溫回升，取暖用電量將逐步下降，四五月份均處于相對(duì)用電淡季，這期間庫(kù)存偏低的電廠只要能夠控制好采購(gòu)節(jié)奏，未來幾個(gè)月煤炭庫(kù)存穩(wěn)步回升的可能性就很大。

國(guó)內(nèi)煤炭生產(chǎn)。目前國(guó)內(nèi)煤炭產(chǎn)能充足，而且還不斷有新建礦井投產(chǎn)、達(dá)產(chǎn)，煤炭供應(yīng)一般不會(huì)出現(xiàn)問題。以晉陜蒙來說，2013年11、12月份三省區(qū)原煤產(chǎn)量月均接近2.4億噸，而之前的3~10月份三省區(qū)合計(jì)原煤產(chǎn)量月均不足2.1億噸。如果今年三省區(qū)月均原煤產(chǎn)量繼續(xù)維持在去年11~12月水平，全年三省區(qū)原煤產(chǎn)量至少將增加超過3億噸，增幅至少將超過10%。當(dāng)然這只是從理論上講，因?yàn)槿ツ?1~12月產(chǎn)量回升很大程度上是因?yàn)楸狈蕉救∨妹涸黾雍兔簝r(jià)快速回升。如果煤價(jià)下跌，部分礦井產(chǎn)量可能會(huì)減產(chǎn)或停產(chǎn)，從而影響部分產(chǎn)量。但長(zhǎng)期來看，在煤炭產(chǎn)能充足、煤炭需求持續(xù)疲軟、煤價(jià)逼近生產(chǎn)成本成為長(zhǎng)期趨勢(shì)的情況下，只要還有利潤(rùn)，應(yīng)該會(huì)有越來越多的煤礦為了增加銷量而主動(dòng)降價(jià)銷售，同時(shí)將產(chǎn)量保持在較高水平。這種情況下，國(guó)內(nèi)煤炭生產(chǎn)供應(yīng)很難對(duì)煤市形成有效支撐。

進(jìn)口煤。2013年我國(guó)煤炭進(jìn)口量達(dá)到3.27億噸，占國(guó)際煤炭貿(mào)易總量的比重接近28%。從2013年國(guó)內(nèi)外煤市走勢(shì)來看，月均2600萬~2800萬噸的煤炭進(jìn)口量基本上已經(jīng)是均衡進(jìn)口量。如果沒有外界因素突然刺激國(guó)際煤價(jià)大幅上漲或大幅下跌，中短期內(nèi)煤炭進(jìn)口對(duì)國(guó)內(nèi)煤炭市場(chǎng)的影響更多的是趨于中性。另外，我們也注意到今年年初以來人民幣在不斷貶值，如果進(jìn)口煤美元標(biāo)價(jià)不變，以人民幣計(jì)價(jià)的價(jià)格將同步上漲，進(jìn)口煤數(shù)量可能會(huì)受到一定影響，并最終對(duì)國(guó)內(nèi)煤價(jià)形成支撐。實(shí)際上，由于國(guó)際市場(chǎng)需求疲軟，更因?yàn)橹袊?guó)是主要進(jìn)口國(guó)，人民幣貶值可能也會(huì)迫使以美元計(jì)價(jià)的煤炭?jī)r(jià)格回落，最終大大削弱匯率變化的影響。

國(guó)際煤價(jià)。進(jìn)入2014年之后，美聯(lián)儲(chǔ)開始逐步削減QE。目前已經(jīng)削減了兩輪，未來美聯(lián)儲(chǔ)還將進(jìn)一步削減QE規(guī)模。隨著QE規(guī)模不斷削減，美元或?qū)⒄鹗幾邚?qiáng)，以美元計(jì)價(jià)的商品價(jià)格相對(duì)走低。受此影響，再加上中國(guó)煤炭需求疲軟，國(guó)際市場(chǎng)以美元計(jì)價(jià)的煤價(jià)或許會(huì)進(jìn)一步走低。因此，國(guó)際煤價(jià)也不足以對(duì)國(guó)內(nèi)煤價(jià)形成支撐。

煤炭成本。毫無疑問，當(dāng)市場(chǎng)低迷時(shí)，成本將是價(jià)格的最后支撐。雖然煤炭企業(yè)盈利能力已經(jīng)大幅下降，但目前絕大多數(shù)企業(yè)的煤炭業(yè)務(wù)還是盈利的，成本對(duì)煤價(jià)的支撐作用暫時(shí)還不強(qiáng)，理論上講煤價(jià)還有下跌空間。而且，隨著煤價(jià)不斷走低，盈利能力下降，企業(yè)會(huì)努力采取各種措施降本增效，從而使成本支撐線下移。

綜合以上八方面影響因素來看，盡管近期動(dòng)力煤價(jià)格出現(xiàn)企穩(wěn)跡象，但后期反彈回升明顯缺乏支撐。相反，由于多個(gè)因素對(duì)煤價(jià)形成壓力，后期走勢(shì)仍不容樂觀，年內(nèi)不排除會(huì)進(jìn)一步下跌。